Взгляд аналитика: Ежедневный обзор долгового рынка

Глобальные рынки и еврооблигации

Рост продолжается. Несмотря на увеличение доходности UST 10 на 11 бп (YTM 2.37%) и колеблющиеся около отметки $63/барр. фьючерсы на нефть марки Brent, в понедельник российские евробонды пережили еще один день достаточно бурного курсового роста, причем без каких-либо откатов вниз. С самого утра инвесторы начали выкупать среднесрочные и длинные бумаги эмитентов нефтегазового сектора. Основной спрос сконцентрировался вROSNRM 22 (YTM 4.83%, -25 бп), LUKOIL 20 (YTM 5.97%, -14 бп) и LUKOIL 23 (YTM 5.10%, -13 бп). За ними потянулись и все остальные выпуски, подорожавшие по итогам дня на 30-100 бп. Мы обращаем внимание, что спросом по-прежнему пользуются выпуски Vimpelcom Ltd. (вдоль всей кривой), несмотря на умеренную дороговизну и упавшую после недавнего выкупа ликвидность. До недавнего времени мы считали VIP 17 и VIP 18 недооцененными, однако из-за опережающего роста они идентичны по доходности RURAIL 17 (YTM 4.80%) и TMENRU 18 (YTM 6.03%), что делает их неинтересными. Мы также обращаем внимание, что вот уже несколько дней, как прекратился рост котировок высокодоходных бондов FESCO. На наш взгляд, ралли в бумагах компании не было фундаментально оправданно. Несмотря не негативные новости, касающиеся Группы «Кокс» («мягкая» реструктуризация, сомнительный с точки зрения кредитного качества крупный инвестпроект «Тулачермет-Сталь»), KOKSRU 16 (YTM 13.35%) продолжает расти в цене. Мы по-прежнему рекомендуем продавать эту бумагу. Учитывая то, что Греция предложила «тройке» кредиторов новый план реформ и мер бюджетной экономии, рост на рынках EM может продолжиться и сегодня.

Внутренний рынок и рублевые облигации

Неплохой курсовой рост в ОФЗ. Наибольшая торговая активность наблюдалась в выпусках с плавающими купонами – они торговались на чуть более высоких ценовых уровнях (+10-20 бп за день) относительно предыдущего дня. Бумаги с фиксированными купонами также продемонстрировали неплохой курсовой рост: по итогам дня доходности вдоль кривой опустились на 7-13 бп при большем росте в течение дня. При этом значительным спросом пользовался ОФЗ 26215 (около YTM 10.99%).

Минфин сегодня объявит детали проведения аукционов на этой неделе. К текущему моменту план по выпуску ОФЗ во 2К15 выполнен на 93%, в том числе в полном объеме размещены бумаги со сроком обращения до пяти и свыше десяти лет (RUB 149.6 млрд и RUB 20 млрд соответственно). Ведомству осталось разместить RUB 17.5 млрд ОФЗ со сроком обращения 5-10 лет, следовательно на аукционе могут быть предложены ОФЗ 29006 (янв 2025), ОФЗ 26214 (май 2020) или ОФЗ 26215 (авг 2023) – мы склонны ожидать предложения выпусков с переменным и фиксированным купонами. Заметим, что ОФЗ 26214характеризуется довольно низкой ликвидностью на вторичном рынке и котируется с дисконтом к кривой, тогда как более длинный ОФЗ 26215, напротив, предлагает более 5 бп премии.

Кредитные комментарии

Уралкалий (NR/BB+/BBB-) официально не подтвердил опубликованную в газете «Ведомости» информацию о планах сделать компанию непубличной к концу года (посредством обратного выкупа акций у ОНЭКСИМа и миноритариев). Однако, на наш взгляд, такое развитие событий весьма вероятно. Косвенным подтверждением незаинтересованности ОНЭКСИМа в активе мы считаем активное участие в недавнем выкупе акций (продажа 7% за $660 млн) и неудовлетворенность дивидендным потоком компании. С кредитной точки зрения переход компании в частную сопряжен со следующими негативными тенденциями: отвлечение денежных потоков группы на выкуп, снижение информационной прозрачности эмитента, рост акционерных рисков. Предполагаемый будущий контролирующий акционер – Уралхим Дмитрия Мазепина – является активным сторонником использования механизма LBO. На наш взгляд, комбинация ОНЭКСИМ-Уралхим в акционерном капитале будет более выигрышной для инвесторов, хотя даже она уступает устоявшейся структуре капитала другого крупного игрока отрасли – ФосАгро (Ba1/BBB-/BB+). Для акционеров последнего это единственный актив (что не предполагает вывода денег из компании на другие проекты), чего, к сожалению, нельзя сказать об Уралкалии. Негатив от новости усугубляется еще и тем, что в 2015-2020 гг. Уралкалий входит в стадию активной инвестпрограммы объемом $4.5 млрд, предполагающую двух-трехкратный рост капзатрат относительно 2013-2014 гг. Мы негативно смотрим на развитие кредитной истории калийного эмитента в среднесрочной перспективе и считаем его евробонды переоцененными. На наш взгляд, спредURKARM 18 (YTM 6.17%) к PHORRU 18 (YTM 5.68%) должен составлять не менее 100 бп, а если новости о новом выкупе акций в ходе делистинга подтвердятся, должен расшириться не менее чем до 150 бп.