Рейтинг драйверов индекса ММВБ

На динамику отдельных акций и фондовых индексов в целом одновременно оказывают влияние множество факторов. Различные драйверы накладываются друг на друга, запутывая инвесторов, нередко порождая в итоге довольно неожиданную рыночную тенденцию. Это создает основную трудность прогнозирования движения активов. Тем не менее, в большинстве случаев все же возможно оценить степень влияния на рынок той или иной информации.

Итак, драйверы рынка можно условно разделить на экономические и политические. В общем случае влияние экономических факторов, напрямую связанных с будущими показателями выручки, прибыли компаний, дивидендами и т.д. прослеживается несколько лучше.

Политические драйверы

Политические факторы оказывают косвенное и, как правило, краткосрочное влияние на привлекательность активов. Оценка конечного эффекта может быть неясной. Однако из-за широкого резонанса в СМИ, реакция рынка обычно очень импульсивная.

В целом, к политическим факторам можно отнести выборы президента, смену главы Центробанка, перестановки в правительстве, геополитику и прочее. В российских условиях наиболее весомое влияние оказывает только геополитика.

В этом смысле очень показателен пример ожидания снятия санкций с приходом Трампа в конце 2016 года. Индекс ММВБ в январе 2017 года установил исторический максимум - 2293 пункта. Но во второй половине года растерял накопленное на фоне неоправдавшихся надежд.

К другим, позитивным, но слабым политическим драйверам можно отнести проведение всевозможных саммитов (G20, БРИКС, ШОС и др). Но и тут, как правило, рынок реагирует на экономическую или геополитическую повестку.

Экономические драйверы

Одновременное влияние сразу нескольких факторов на рынок значительно усложняет процесс прогнозирования динамики финансовых инструментов, осложняет процесс принятия торгового решения. В одном случае, например, настроения на Московской бирже определяет динамика смежных рынков. В другом случае, наш рынок падает или растет, невзирая на внешний фон.

Тем не менее, попытаемся составить рейтинг экономических факторов, традиционно оказывающих влияние на российский рынок, в частности на индекс ММВБ. Оценка будет производиться на основе эмпирических данных.

Нефть

Россия находится в тройке лидеров по объему добычи нефти в мире. Второе место по добыче и потреблению газа тоже за ней. Экономика России по праву называется сырьевой из-за крайне слабой диверсификации, большой концентрации добычи и экспорта углеводородов. Основные налоговые поступления также приходятся на сырьевой сектор.

Большая часть фондового рынка (в разрезе капитализации) прямо представлена компаниями нефтегазового сектора. Капитализация отраслевого сектора составляет около 40% от всего индекса ММВБ. При этом, некоторые компании, такие например как Газпромнефть, не входят в базу расчета бенчмарка.

Косвенно от нефти зависят акции банков, ритейлеров и некоторые другие бумаги. Таким образом, корреляция российского рынка с нефтяными котировками очевидна и показательна. Но есть и исключительные моменты, например период  2014 - 2015 г., о котором речь пойдет ниже.

В меньшей степени российский рынок реагирует на динамику металлов. Сектор металлургии и добычи составляет порядка 15% всего индекса ММВБ. В субиндекс включены компании, добывающие как драгоценные и промышленные металлы, так и представители черной металлургии. Практические все эмитенты являются по большей части экспортерами.

Влияние конъюнктуры на рынке сырья и металлов лучше всего отслеживать через сводные индексы, представляющие различные виды сырья с определенными весами. Хорошим примером может послужить Bloomberg commodity index. Однако с введением плавающего курса рубля корреляция этого инструмента с индексом ММВБ стала заметно ниже.

Механика роста российских сырьевых активов вслед за нефтью проста. При повышении цен на основной продукт производства компании или страны в целом, инвесторы могут получить повышенный доход в виде дивидендов или обратного выкупа акций. Но даже без этого, повышение цен на сырье позволяет снизить долговую нагрузку, инвестировать в развитие бизнеса. Такой драйвер приводит к удешевлению акций согласно различным мультипликаторам, а значит, есть потенциальная инвестиционная возможность.

Тем не менее, сырье и нефть в частности - не единственный фактор влияния на динамику российского рынка. Это хорошо заметно в период 2014-2015 г., когда нефть обвалилась со $110 до $30 за баррель Brent. В это время ММВБ не только не снизился, но и вырос на 15-20%.

Рубль

Рост индекса ММВБ в период нефтяного краха в 2014-2015 годах объясняется валютной переоценкой активов, торгующихся в рублях, а также всплеском инфляции, о которой речь пойдет ниже. Указание валюты, в которой рассчитывается индекс, особенно важно, учитывая, что те же 50 бумаг индекса, но оцененные в долларах (индекс РТС) за это время потеряли около 50% капитализации.

Введение плавающего курса в момент снижения нефтяных котировок позволило экспортерам нарастить выручку и прибыль в национальной валюте, поправить финансовое положение, увеличить выплату дивидендов. Косвенно от увеличения выручки и прибыли экспортеров выиграли и другие эмитенты.

С этого момента сильные отклонения курса рубля к доллару стали оказывать заметное влияние на динамику котировок российского рынка. Несмотря на то, что эффект заметной поддержки рынка от девальвации рубля может оказаться разовым, теперь, в эпоху свободного курса целесообразнее искать корреляцию ММВБ с «нефтью в рублях».

Развивающиеся рынки

Российский рынок хоть и имеет явную сырьевую зависимость, в целом относится к развивающимся площадкам (Emerging markets). В достаточно открытой экономике потоки капитала могут свободно циркулировать от одного рынка к другому, перетекать в разные сектора, в зависимости от наличия соответствующих драйверов.

Существуют глобальные многомиллиардные фонды, ориентированные на акции развивающихся рынков (GEM). Туда входят и российские компании. Склонность инвесторов к риску и высокодоходные возможности на развивающихся рынках оказывают заметное влияние на котировки, как депозитарных расписок, так и локальных российских акций, а значит и на индекс ММВБ.  

Для примера можно рассмотреть динамику индекса MSCI EM, на который ориентируются глобальные инвестиционные фонды. Однако российские активы входят и в другие семейства индексов, например FTSE.

Динамика развитых рынков, в частности американского S&P500 также оказывает влияние на российскую площадку. Однако этот фактор уже находит отражение в тенденции сводного индекса развивающихся рынков. Как правило, рост активов более рисковых развивающихся рынков сопровождается аналогичной динамикой американских индексов. Также нередко бывает отток капитала с развивающихся площадок в пользу развитых с соответствующей динамикой индексов. Обратной тенденции обычно не наблюдается.

Дивидендный период

Исторически так сложилось, что большинство российских эмитентов проводят отсечку реестра под годовые или промежуточные дивиденды в первые два месяца лета. Первые отсечки крупных эмитентов начинаются еще в мае.

За некоторое время до этого периода и непосредственно во время протекания дивидендного сезона российский рынок получает поддержку на фоне увеличения спроса со стороны консервативных инвесторов. Нельзя сказать, что этот драйвер является определяющим, потому как бывают периоды превалирования других факторов. Нередко ММВБ снижается в сезон закрытия реестров. Однако статистически на май-июль приходится максимальное количество позитивных торговых сессии.

Также нужно помнить, что дивидендная привлекательность отдельно взятого актива может оказаться порой основным драйвером роста или падения. Примером может послужить 9%-ная доходность Алроса за 2016 год, или 15%-ная доходность Россетей. Тогда как по рынку в целом цифры оказываются не очень привлекательные. За последние два года дивидендная доходность индекса ММВБ лежит в пределах 4-6% годовых.

Макроэкономические показатели. Инфляция

Из-за сильной зависимости российской экономики от конъюнктуры на сырьевом рынке, корреляция макроэкономических показателей (в первую очередь ВВП) с ММВБ, будет похожа на зависимость рынка от тенденции нефтяных котировок. Но с небольшим запаздыванием. По сути, ВВП РФ на текущий момент - это следящий индикатор сырьевой конъюнктуры.

Реальной прогнозной силы или влияния на динамику индекса у макроэкономических показателей нет. А вот обратное, судя по графику ниже, вполне возможно. Чиновникам из правительства следует взять этот инструмент на вооружение при прогнозировании роста экономики.

Корреляция индекса ММВБ и инфляции довольно наглядна. Явной среднесрочной зависимости нет, за исключением случаев, когда неожиданный и резкий рост потребительских цен способствует увеличению спроса на акции. Инвесторы ищут защиты от снижения стоимости денег. Но многое в этот момент зависит от монетарной политики ЦБ и действий регулятора. 
В период с 2007 года можно выделить четыре цикла резкого роста инфляции. В каждый из этих периодов российский рынок рос. Однако снижение инфляции отнюдь не всегда приводит к коррекции рынка. В этот момент главенствующими могут оказаться другие драйверы.

На примере Венесуэлы или Ирана можно сказать, что продолжительная гиперинфляция приводит к кратному росту котировок фондовых индексов. В начале года инфляция в Венесуэле составила 740% г/г, основной фондовый индекс страны IBVC вырос на 1600% к текущему моменту. Актуальные данные по инфляции в Венесуэле найти сложно, но судя по динамике фондового рынка, инфляционные ожидания зашкаливают.

На длительном интервале времени даже в условиях относительно нормальной инфляции обесценение национальной валюты обязательно приводит к переоценке активов. На этом в частности базируется феномен долгосрочного роста фондовых индексов.

Любопытно, что за период с начала 2008 года и по сентябрь 2017 года потребительские цены выросли на 117%. Между тем, индекс ММВБ с тех пор вырос всего на 18-20%. Правда, при подобном сравнении необходимо учитывать индексы полной доходности, с учетом выплаченных дивидендов (Micex Total Return). Тогда рост ММВБ составил примерно 80-90%, что уже ближе к накопленной инфляции за этот период.

Резюме

Итак, на динамику российского рынка одновременно влияют множество факторов. Мы попытались ранжировать их по мере значимости и наиболее адекватной корреляции.

1) Российский фондовый индекс по-прежнему относится к зависимым от сырья рынкам, в большей степени от динамики цен на нефть. С момента введения плавающего курса национальной валюты, зависимость ММВБ от рубля выросла, в определённые моменты была определяющей. Корреляция ММВБ и «нефти в рублях» усилилась.

2) Кроме серьезной зависимости динамики отечественного рынка от нефтяных котировок периодически большое влияние на тенденцию оказывает приток средств через фонды, ориентированные на развивающиеся площадки в целом. Во время сильных глобальных трендов (например, мировая рецессия или восстановление) влияние корреляционной тенденции всех развивающихся рынков может быть определяющим.

3) Дивидендный период в России оказывает лишь небольшую поддержку индексу с мая по июль каждого года. Но этот фактор не является определяющим. Сильной статистической закономерности найдено не было. Дивидендные гэпы, как правило, закрываются. Но в целом нередки случаи падения рынка, несмотря на солидный дивидендный спрос.

4 ) Индекс ММВБ неплохо коррелирует с ростом ВВП РФ, а через него и с другими важными макроэкономическими показателями. Однако данные о росте экономики являются запаздывающим индикатором. В данном случае сырьевая динамика с поправкой на курс национальной валюты является определяющей.  

5) Зависимость долгосрочных котировок ММВБ от инфляции очевидна. Но любопытна реакция и на краткосрочные всплески повышения потребительских цен. В такие периоды российский рынок реагирует ростом различного масштаба. Но индекс может продолжить рост и в последующие периоды снижения темпов инфляции. В такие моменты можно и нужно удерживать акции в портфеле.

Константин Карпов