Что сулят ипотечные тренды

Два раунда повышения ключевой ставки Банка России в сентябре и декабре 2018 г. не могли пройти незамеченными для ипотечного рынка. Средневзвешенная ставка по ипотечным жилищным кредитам (ИЖК), достигшая исторического минимума в сентябре 2018 г. на уровне 9,41%, выросла до 9,87% в январе и 10,15% в феврале 2019 г.. Темпы роста ИЖК значительно замедлились во второй половине 2018 г. с 54% г/г до 17% г/г., а за первые два месяца 2019 г. снизились до 13,39%.

В кредитовании первичного жилья произошло не менее значительное замедление. К марту 2019 г. темпы роста выдач кредитов под залог прав требования по договорам долевого участия (ДДУ) ушли на отрицательную территорию после 35-40% в середине года. Доля таких кредитов в общем объеме выдаваемых ИЖК неумолимо снижается и на конец года достигла 25% против 30% на начало 2018 г.

Такая динамика ипотечного рынка, выступавшего главным драйвером роста строительной отрасли с середины 2016 г., в совокупности с падением реальных доходов населения и давлением новых американских санкций на российский рынок спровоцировала крайне скептический взгляд инвестиционного сообщества на вложения в акции девелоперов.

Акции Эталона, торгующиеся на Лондонской бирже LSE, за 2018 г. потеряли 45,7%, снизившись до $1,63 с $3 за GDR. Бумаги ЛСР также понесли значительные потери, оказавшись по итогам года на 28% ниже уровня конца декабря 2017 г. А вот акции ПИК проявили стойкость и сохранили растущую динамику. По итогам 2018 г. акции компании прибавили 15,3%.

Ипотечные сделки составляют существенную долю в продажах застройщиков. Доля ипотеки в выручке Эталона 41%, у ЛСР – 53%, у ПИКа – 65%. 
Значительная доля ипотечных сделок в структуре продаж российских девелоперов делает тренды на ипотечном рынке одним из важнейших драйверов переоценки стоимости акций. Ожидания по ипотечному рынку на 2019 г. зависят от нескольких ключевых составляющих: реальных доходов населения, ключевой ставки РФ и мер правительства по поддержанию рынка недвижимости.

Реальные доходы населения в 2018 г. показали пятый подряд год снижения, что не дает поводов для оптимизма. Тем не менее рост реальных зарплат пока находится на положительной территории. Потребность в жилье – базовая потребность населения, так что при доступном уровне ипотечных ставок эффект от снижения доходов в первую очередь негативно скажется на потребительском секторе. Для рынка недвижимости его эффект будет более сглаженным и растянутым во времени.

Что касается ключевой ставки, то нынешние прогнозы подразумевают возвращение к снижению во второй половине 2019 г. В настоящий момент инфляция держится вблизи прогнозов ЦБ около 5,5%. К началу 2020 г. регулятор ожидает возвращения показателя к таргету 4%. В целом прогнозы позволяют рассматривать текущий рост ставок на ипотечном рынке как временное явление. Возвращение к понижательной динамике ставок должно поддержать спрос на рынке.

При этом дополнительная поддержка для ипотеки на первичное жилье может прийти со стороны государства. Согласно февральскому посланию президента Федеральному собранию, правительство и ЦБ должны предпринять меры для снижения ипотечной ставки до 8% годовых к началу 2020 г.

Также должны быть расширены льготы по ипотеке для семей с двумя и более детьми. Сейчас для данной категории заемщиков ставка по ипотеке на первичное жилье снижена до 6% в первые три года. Предлагается расширить льготу на весь период кредитования.

Эксперты оценивают данные цели как достаточно амбициозные в свете сложившейся экономической ситуации. Тем не менее подобные социальные программы активно реализуются с 2014 г., так что вероятнее всего в этот раз такая политика сохранится. Наиболее вероятным выглядит субсидирование ипотечной ставки через государственные банки, такие как Сбербанк, ВТБ и Дом.РФ.

Даже реализация одной только льготы 6% на весь срок кредитования для семей с детьми может создать на рынке существенный перекос в сторону первичного жилья, что даст стимул к переходу платежеспособного спроса со вторичного рынка на первичный. Если такие инициативы правительства будут реализованы при стабильном уровне ключевой ставки или ее снижении к концу 2019 г., то темпы роста объемов продаж девелоперов могут начать восстанавливаться.

В настоящий момент участники рынка пока не закладывают в цены акций ожидания снижения ставок и позитивного эффекта от субсидирования. Еще одним сдерживающим фактором является введение с июля 2019 г. расчета по ДДУ через эскроу-счета. С одной стороны, новый законопроект приведет к снижению маржинальности застройщиков за счет роста расходов на фондирование. С другой стороны, высока вероятность консолидации отрасли, в результате чего крупные системные застройщики, к числу которых относятся ЛСР, ПИК и Эталон, смогут расширить свою долю за счет ухода с рынка более мелких игроков.

В текущий момент медианные мультипликаторы девелоперов находятся вблизи минимальных за последние 10 лет уровней, а ожидаемые дивиденды по ЛСР и Эталону сулят привлекательную доходность. В частности, акции ЛСР могут принести более 12% в виде дивидендов (78 руб. на акцию) при покупке по текущим ценам.

ЛСР выглядит наиболее оптимальным вариантом для инвестиций в расчете на продолжение подъема ипотечного рынка и недвижимости в целом. Компания показывает уверенный рост операционных показателей по итогам 2018 г., имеет наиболее конкурентные мультипликаторы в отрасли и стабильную дивполитику.